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因素暴露指标——质量因素

同性婚姻等。(2013),我们认为质量是一致产生强烈的未来现金流的能力。我们从几个角度评估质量:盈利能力,运营效率,收益质量(收益)和杠杆。当前盈利能力与未来水平的盈利能力和盈利能力的持久性是质量的一个关键指标。盈利能力改善,提高操作效率的结果或资产利用率可能是更可持续的,因此症状的品质。收益水平(斯隆(1996))也可能确定收益的反复出现的组件,因此作为一个额外的测量质量。相反,高水平的债务通常被认为是低质量的一项指标。。

每个质量衡量会计比率的构建块来自合并的公司的年度报告。我们检查个人的性能措施从两个角度每个发达市场区域;改善公司的基本面(经营业绩)和股市表现。。

  • 资产回报率(ROA)和资产周转率的变化(ATO):我们发现历史上公司当前水平高的ROA和较大的ATO的变化显示优越的后续操作的性能。从历史上看,质量公司确定使用这些措施表现水平较低的ATO ROA和较小的变化。高利润的公司显示改善运营效率也表现出低水平的波动性和系统性风险。。
  • 收益:从历史上看,公司收益水平较高的相关水平较低的未来盈利能力和显示低风险调整业绩结果。。
  • 经营性现金流总债务(OPCFD): ROA,ATO的变化和收益评估收益质量从盈利能力的角度来看。利用质量提供了另一种视角。我们发现,从历史上看,OPCFD与未来盈利能力呈正相关,我。e。水平的提高杠杆水平较低的未来盈利能力相关联。。

我们检查之间的独立程度,各种质量度量和评估相结合的增量改进性能质量的替代措施。我们认为这是适当的根据盈利能力形成一个复合测量的质量和利用的措施。。

所有质量指标是基于年度公司基本面,这一年一度的指数调整。到9月底,基本数据对于大多数大国在Worldscope通常可用。因此,我们平衡质量指标每年9月和采用延迟6个月所有基本数据减轻远见回测。。

品质因数指标是为了表现出更大的接触质量的因素。然而,流动性,营业额和多样化的考虑也影响指数的方法施工。我们检查一组广义和狭义的质量指标,,后者是为了表现出更高水平的暴露在我们的首选测量质量的同时保持很好的多元化。。

高质量的公司证明相对弹性在经济困难时期。我们说明了历史的性能质量指标在经济周期。广泛的质量指数历史上优于相当于市值加权指数在经济衰退时期。此外,一个狭窄的质量指标,显示增加的接触质量水平,优于广泛质量指数相同的时期。。

本文的结构如下:第一节提供了一个审查的文献的使用质量因素;第二节讨论了替代的定义质量;第三节定义了一组质量因素;第四部分探讨了个体的性能与每个相关的会计措施质量测量;第五节考虑实际问题索引结构。。

1.质量是一个风险因素吗?吗?

文献主要关注投资者是否支付溢价的公司表现出质量特征。Asness et al(2013)提出一个通用的定义质量因re-formulation戈登的增长模式,P,D,r和g是当前的股票价格,红利,分别折现率和增长率的股息。如果高质量证券拥有共同特征,方程(1)表明,这些属性包括盈利能力、收入的增长,(我所需的回报。e。更安全的股票)和收益的比例返回给股东的红利(我。e。股息支付率)。。

Asness et al(2013)发现实证证据表明投资者愿意支付溢价股票显示质量特征。此外,他们观察到溢价附加质量随时间变化:它往往更低更少的动荡时期和更高的危机时期。他们强调,方程(1)给没有考虑溢价附加质量和建议质量的上下文中应该被价值为了识别质量在一个合理的价格。。

本德和尼尔森(2013)检查更狭义的质量:质量或accruals1收益。他们发现强烈的经验证据质量的影响,在控制了常见的风险因素如大小,值,动量和波动。是否质量问题仍然是一个危险因素。本德和尼尔森(2013)检查收益风险模型因子,发现它并不显著。他们得出结论,一个收益衡量收益质量不是一个好的风险因素。。

然而,收入可变性和杠杆质量属于更广泛的定义,被认为是危险因素。Hunstad(2013)表明,高质量的股票风险溢价。他建议规避风险的投资者持有优质股票投资以达到更大的确定性结果,我。e。高质量的股票应该显示出更低的价格波动和风险投资者哄抬价格低质量的股票,导致质量溢价。。

2.质量的定义

2.1)盈利能力

高质量的公司经常被描述为具有可持续盈利强劲的现金流的支持。有几个候选人,可能代表盈利能力。股本回报率(ROE),衡量收入的比率与股东权益关注股东的回报。从会计的角度来看,罗伊包括利息收入和现金持有量。2绩效目标与罗伊可能会激励企业生成改进罗伊,要么通过提高资产通过兼并和收购(并购)或准备他们的资产负债表,尤其是在廉价信贷时期(e。g。银行在90年代末,霍尔丹(2011))。资本回报率(ROIC) 3是一个更广泛的衡量盈利能力的反映一个公司的企业结构和包含返回股票持有者和成本的债务利息费用的形式。。

利润率(PM),测量作为净利润的比率(或营业净收入)销售,捕捉产品创新带来的定价权,产品定位,和品牌知名度,看到苏(2008)。下午展览显著的变化在工业领域;例如,通常食品零售商的点低于烟草业务。高的点往往吸引新企业进入一个特定的行业,结果往往会削弱竞争高额利润。。

De Chow et al(2010)检查各种代理收益质量。收益变化作为代理为盈利持续性的质量指标。收益的变化相对于现金流的变化是衡量收益质量。这些措施受到可能的机会主义盈余管理和商业周期的敏感性不同,很难区分收益变化的来源。。

2.2利用

盈利能力通常是利用负相关。Nissim和笔者(2003)表明,财务杠杆的增加未来收益的负面影响。公司高利润的产生积极的自由现金流,倾向于使用它为了偿还债务和收购金融资产。。

债务债权转换为股权等措施(或债务与总资产)可能部分由公司的一次股票发行的能力。贝克和Wurgler(2002)文档,公司拥有强大和持久的市场估值影响资本结构的选择;低杠杆公司筹集资金,当他们的市场估值(市净率)很高,而高杠杆和可能陷入财务危机的公司筹集资金,当他们的市场估值较低。。

Rajan和Zingales总资产(1994)强调,不是一个理想的基础确定杠杆,由于应付账款(合同贸易义务)和其他负债(e。g。资产对养老金债务)不应影响评估的杠杆。。

3.富时质量因素

质量的定义始终产生强烈的未来现金流的能力与所提供的一般定义是一致的同性婚姻et al(2013)。在本节中,我们指定的潜在措施质量因素从盈利能力的角度,增长和杠杆。。

3.1)盈利能力

3.1.1资产回报率

有证据表明,目前的水平高的公司未来盈利能力往往表现出高水平的盈利能力;看到不失为(2012)。我们代表盈利能力的资产回报率(ROA),定义为当前财年净利润除以平均总资产的当前和前一财政年度。ROA包含整个企业财务结构,因此不是扭曲了不同水平的杠杆。其他所有条件都相同的公司目标利润通过并购和杠杆将展览ROA水平低于罗伊。。

3.1.2资产周转率的变化

mechanisam用来实现改善盈利能力是非常重要的。盈利能力改善,提高操作效率的结果或资产利用率可能可持续的质量,因此症状。资产利用率是衡量资产周转率(ATO)。苏莱曼(2008)表明,ATO的变化是未来盈利能力的指标,绩效是正相关的变化ATO在控制了盈利能力(PM)和ATO的水平。。

3.1.3收益

另一种观点对质量是由非上市现金资产负债表项目的考试或收益。斯隆(1996)表明,收入可分为稳定和暂时的组件和库存。净非流动资产操作之间的差异改变操作在非流动资产和非流动负债。非流动资产操作的主要组件是工厂,财产和设备(PP&E)和无形资产。净金融资产的变化是衡量短期投资的变化,加上长期投资的变化更少的债务和优先股的变化。。

3.2增长

Mohanram(2005)发现的实证证据表明,高增长公司比低增长的公司。他表明增长的公司更有可能超过收益预期和有重大异常回报收益公告。Asness et al(2013)表明,强劲的风险调整后的业绩增长。同样,我们检查ROA增长在过去的五年中,显式地考虑相关的这种增长的价格到目前的估值水平(价格书- P / B),形成一个以合理的价格增长措施(ROA-GARP)。。

3.3利用

我们雇佣净营运现金流量与总负债的比率(OPCFD)测量杠杆。具体地说,考虑到行业金融结构的差异,营运现金流量债务的比例相对于区域银行独立委员会采用行业平均水平。。

通常情况下,一个公司将首先利用内部资金来源(现金和有价证券),以满足义务或基金投资项目。如果需要额外的资金,使用外部融资。这表明有关债务水平的经营性现金流是很重要的。。

OPCFD相关营运现金流量利息和偿还。低水平的现金流量债务已被证明是相关业务失败的可能性,看到菲德勒(1971)。因此,要求的回报率或折现率应该更高,风险更大,更多的杠杆公司经营现金流水平较低的债务。。

3.4财务质量因素

我们定义金融银行、保险和金融服务公司(银行独立委员会8000年行业,金融类股)。由于其业务的具体性质;从操作和融资的角度来看,我们在金融和非金融企业之间进行区分。例如,营运资金,资本支出和债务不明确的国际财务报告准则或美国公认会计准则下财务。因此,许多讨论的质量度量,经营性现金流和收益等不能有效地计算或不适用的金融公司。。

对于金融企业,ROA是唯一衡量盈利能力。此外,第三节(ROA-GARP)测量。2是用来捕捉增长。不用于金融杠杆的衡量。。

4.性能

4.1因素评估

我们评估因素在第三节讨论通过检查两个未来的操作和股市表现。具体地说,我们定义ROA在下一财政年度未来收益。根本差异跨区域提示我们单独考虑每个地区。图1表明公司ROA中值随时间变化系统和跨地区,与北美表现出最高和日本ROA的最低水平。。

本节的其余部分检查每个质量测量的模拟性能。我们研究开发的富时指数成分股公司的经营业绩在2000年9月到2013年9月。所有的会计数据是由六个月落后这些回测。。

4.2盈利能力(ROA,ATO的变化和收益)

表1显示平均权重的未来盈利能力(ROA在下一财政年度)北美其他地区(见附件A3)财政年2000年和2012年之间。具体地说,每个财政年度我们公司分成三组基于当前ROA的水平。在每个ROA集团我们公司今年ATO的变化。股票与缺失的数据,没有未来的ROA或在当前财政年度亏损移除。。

股票具有高电流ROA和高变化ATO集团右下角的每个表(高组),而那些低电流ROA和小ATO的变化形成了集团在左上角(低-低组)。第四列第一行报告平均水平未来ROA从ATO和独立种类变化当前的ROA分别。。

高电流的ROA信号高水平的未来盈利能力。例如,在北美高电流ROA组平均展示未来的ROA 19。8%,而7。1%的低电流ROA组。此外,ATO增量信号变化未来的平均水平更高的盈利能力。股市高电流ROA和ATO发生巨大变化,平均21的未来盈利能力。相比19 4%。8%为高电流ROA股票和6。8%对股市低电流ROA和小ATO的变化。在每个ROA集团股票大ATO展示未来盈利能力高于平均水平的变化。。

这些结果在所有地区广泛证实,表明可持续盈利能力可能被当前ROA和ATO的变化。当前与未来ROA;然而高ROA促使增加运营效率可能是更耐用。。

表2包含同样的模拟历史性能指标加权昆泰上形成盈利能力和ATO的变化。每年九月,我们成分开发的富时(例金融类股)为每个区域分成五组基于这些措施。最高的证券平均ROA和ATO排名变化形式排位高集团而这些综合排名最低的形成五分位数较低组。从历史上看,高得分组表现比得分较低组,在性能和较低的波动性和有关。此外,高得分组织始终表现出低水平的系统性风险(β)比低评分。。

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